中国资本市场已经有了10年的发展历程，碰到了许多问题，如何看待资本市场发展过程中存在的问题，这就不可避免地会涉及到理论界关于我国股票市场或资本市场的争论。
一、历史的回顾
在中国资本市场发展的10年时间里，对资本市场的争论从来就没有停止过。1979年，我国著名经济学家董辅礽教授曾经就国有企业改革写了一篇具有经典意义的论文，最先系统地提出必须从所有制的角度进行国有企业改革。我认为，这篇论文具有重要的历史意义，实际上为后来的股份制改革奠定了理论基础。到了20世纪80年代中期，关于股份制是不是我国国有企业改革的一种重要方式，意见分歧非常大。厉以宁教授当时发表了许多论文，对于股份制的作用进行了全面深入阐述，他的观点即使以今天标准来衡量仍不乏真知灼见。
1990年底和1991年初，上海证券交易所和深圳证券交易所相继开始运营。两个交易所的成立并不意味着对资本市场的认识得到了统一。当时，对这两个交易所，经济理论界就有完全不同的看法。特别是1992年初，两个交易所已面临关闭的可能性。邓小平同志的南巡讲话，掀起了新一轮的改革浪潮，两个交易所才得以保存。
任何新鲜事物在没有统一认识之前，大的争论再所难免，只有经过深刻的理论争论，我们才能加深认识，达成共识。实际上直到今天，关于为什么要发展资本市场，人们包括理论研究者在内也并没有达到认识上的统一。这10年中国资本市场存在的问题也非常多，以至于有人认为这个市场是一个极度投机的不创造财富的市场，是一个制造“泡沫”的市场。中国资本市场所存在的一系列严重问题，是毋庸置疑的，例如红光实业、大庆联谊、郑百文、猴王股份、中科事件等等，我们必须高度认识这些问题对中国资本市场发展的危害性。我们不仅要看到问题，还要找到解决问题的办法，最终，还是要在不断规范中发展中国的资本市场。无论人们的认识有何分歧，有一条是无庸置疑的，那就是中国不可能回到没有资本市场的时代，资本市场的发展是必然的，因为它对中国金融体系的改善具有战略意义。
二、资本市场与财富创造
前一时期，对于中国资本市场，经济学界曾出现了一场理论争议。如果我们翻阅一下历史，可以发现美国30年代就曾发生过类似的争议，以纽约股市的崩溃所引发的“大萧条”，使得经济学界对股票市场的评价出现了激烈的论争。现在关于资本市场是否创造财富，是推动经济发展，进而促进社会财富的增加，还是与我国众多亏损的国有企业一样在侵蚀社会财富？这个问题实际上也是争论的焦点所在。简单地看待资本市场中的交易，投资者似乎总是“低买高卖”，财富在投资者之间进行简单的分配与再分配。如果资本市场无助于增加社会财富，而且还侵蚀着社会财富，那结论无疑只有一个——像长期亏损的国有企业一样，只有关闭。我确信，资本市场或者说现代金融是能够创造财富的，这也是发展资本市场与构建现代金融体系的理论基石所在。在传统观念中，金融仅仅被视作一个社会财富再分配的机制。这种认识虽然不能说错了，但如果换一个角度来重新认识现代金融的作用，或许会有不同的结论。
在300多年前，重农学派曾一度盛行，他们认为只有农业才创造社会财富。但随着经济的发展，人们的观念逐渐发生了改变，因为这种看法严重阻碍了当时处于萌芽阶段的工业的发展。后来，从亚当。斯密开始到大卫。李嘉图，直至马克思对生产劳动的概念作了延伸，人类对于社会财富创造的认识得到了极大的扩展。到今天，财富的创造早已经不局限在有形商品的生产领域，流通领域是一种生产的延伸，进而对它也创造价值的观点已经很少有人会加以质疑。在实际运行中，有些企业甚至可以先创建自身的营销体系，再进行产品的生产活动。
显然，如果我们现在还恪守重农学派的理论教条，那么我们就无法想象今天人类所取得的成就。这就意味着理论认识本身就是一个不断发展的过程。在实体经济中，生产与流通都参与财富的创造过程，但金融无疑是一个与产品的生产、流通截然不同的虚拟经济世界，而当我们把研究的视角从生产、流通等实体经济领域转向在金融不断发展过程中的虚拟经济世界之中时，完全照搬实体经济的理论，显然是不合适的。这就需要我们重新思考社会财富的创造与资本市场，进而与现代金融体系之间的关系。因此，我认为对于资本市场与财富创造之间关系的认识，需要换一种视角。
先从银行说起。商业银行的劳动是否创造价值，在传统的教科书中似乎没有异议——商业银行是一个社会财富重新分配与再分配的中介体系。但我认为，在某种意义上，商业银行也是在创造价值，它的作用有点类似于产品世界的流通领域，但显然又不在同一层面——流通还停留在实体经济层面，一旦提及银行与资本市场，显然就进入了虚拟经济世界。和银行相比较，资本市场的价值可能要更大一些。那么，如何理解资本市场能创造价值，创造财富呢？
整个金融体系之所以创造价值，是因为它提升了资产的价值——没有资本市场时，在我看来，资产的价值被严重低估，无法被市场发现。缺乏资本市场的传统的资产估价是面向历史的，在资产交易中通过历史成本减去折旧（或称损耗）就得到账面价值，这个账面价值就成为交易双方达成协议的基准价格，如果进行了企业的股份制改造，那么每股净值就成为谈判的依据。这种资产交易，一股不考虑，也无法考虑未来的状况，显然这样得到的价格是被低估的。以一个简单的例子来说明，我们不妨从产品世界中的营销出发，假设一桶啤酒，如果不加任何包装，可能只卖5元，而运用营销的理念，把这桶啤酒分装在6个精美的易拉罐中，同样容量的啤酒借助于包装，我们可以卖到30元，价值提升了6倍（必须注意的是，这6倍价值的增加完全是符合GDP的统计范围，要计入其中的）。投资银行就是资本市场中进行资产包装的“营销设计师”——未经资本市场的资产就如同未经包装的散装啤酒，净值仅为几元的资产在经过投资银行家们的包装之后，其市场价值可能达到几十元，从而数倍于原来的净值。资本市场就是利用投资银行家们这种充满智慧的创造性的劳动来提升资产的价值。在我看来，在金融体系中提升资产的价值就完全等同于实体经济中提升产品的价值，如果啤酒的分装使散装啤酒增值了，从而可以计入GDP，进而视做财富的增加，那么投资银行家们的这种创造性的劳动为什么就不能视做财富的增加呢？投资银行的劳动难道不也是一种创造性的生产劳动吗？显然这是无法令人否认的一个事实，这也说明了我们不能用实体经济的概念、理论对虚拟经济进行简单化的思考。
虽然投资银行通过证券化过程能够提升资产的价值，但是对于这种价值的提升，有时很难得出一个准确的判断——在很大程度上取决于用什么样的资产定价理论来衡量、思考这一问题。资产定价理论和方法本身就经过了一个多阶段的发展过程。在没有资本市场的时候，资产的净值是一个基本依据。每股净值虽高，但前景是不断亏损，这种资产价值应该说是很低的，甚至是一文不值的——因为资产只有创造利润才有价值，只有在未来能够实现利润，带来现金流，这种资产才是有价值的。所谓的“资产证券化”从根本上看就是建立在这一基础之上的。所以我认为，资本市场上的专业机构——投资银行及其专业人员的劳动能够提升资产价值，进而至少能够为社会财富的创造提供促进作用，在某种意义上说也许可能就是直接创造财富，只不过目前没有计入GDP.
三、“买卖”与“投机”
对于把股票市场上正常的买卖行为，即使是短期的买卖行为称之为在中文中带有明显贬义的“投机”，我一直觉得不妥。大约在4年前，我与一位人文学科的著名教授曾就这个问题进行过一次讨论。他说，我始终搞不清楚在我们这样一个社会主义国家为什么要发展证券市场，因为，发展证券市场就是鼓励大家投机，这与我们长期以来所倡导的诚实致富、勤劳致富的主流价值观是相背离的，他问我是如何看待这一问题的。我说，勤劳致富的主流价值观无疑是正确的，问题的关键在于如何认识劳动这个概念。工业、农业的劳动是一种创造财富的生产性劳动，这是社会运行的基础，没有人会反对。但经济发展到今天，劳动形式的多样化或许也是一个无法否认的事实，那么投资者在市场中所做的价值发现的信息搜寻活动难道不是一种劳动吗？对于市场的价格发现，进而引导资金的流向与流量，这种信息所起的作用恐怕没有人能够忽略；特别是前面提及的资本市场上投资银行家们进行的专业活动，难道不是一种劳动吗？我认为除非我们能找到确切的标准或证据，来证明这些活动并不是劳动，否则，我们就不能简单地否认这些活动的劳动性质和社会价值。他又问及为什么投资者不进行长期投资呢？我当时就告诉他，资本市场或者说证券市场本身具有一些与生俱来的特性，如高成长特征、资产选择偏好特征、波动性特征等等，波动本身就是资本市场的魅力所在——如果证券价格始终是不变的，那么就无法长盛不衰地吸引众多的投资者进入这个市场。从我国来看，短短10年时间，居民资产构成中，证券化资产所占比例已经达到17％，我确信，再过10年，在居民资产构成中，证券化资产所占的比例不会低于30％。而人们为什么要选择这种证券化资产呢？除了流动性考虑之外，一个最主要的原因就是成长性特征所引致的长期上升趋势，这种成长是伴随着波动的，成长性和波动性特征为理性投资者提供了更大的选择余地，很难想象一条近乎直线的价格变动能够吸引投资者进入这个市场。当然，证券市场的波动具有不同的周期，从时间过程看，存在着所谓超短、短期、中期、长期4种周期。有些投资者进行投资是长期的，7－8年一个周期，有些则是2－3年一个周期，有些则1年几个来回，当然目前中国更多的可能是追求超短期波动，一周就做个来回。不同的投资者追求不同周期的波动，这本身无可厚非，不能说追求长期周期的投资者就高尚，而偏好超短期的投资者就应该受到指责。我们不应对其行为的目的进行指责，而应关注他的行为是否合法合规。违法的行为，无论是长期投资者还是短期投资者都应受到处罚。我们应强调的是守法者与违法者之分，而不应该过分地强调投资与投机的道德倾向。